扬缨 - 又一个TACO？又一次美联储会议

对于市场，又是一个戏剧性满满的一周。上周的“一马平川”，这周则是“马仰川翻”，忙不迭地幡然悔过……当然，这个戏码不是TACO，这次chickens out 的显然不是特朗普，话说回来就是“胳膊拧不过大腿”，马斯克来了个“好汉不吃眼前亏”。

到了周四，风云突变，地缘政治（以伊冲突）忽然成了市场叙事。这时，市场很可能在期待另一个TACO（Tehran Always Chicken Out，德黑兰总是怂）。不排除特朗普对于之前的TACO的大行其道实在是看不下去，吩咐卢比奥暗地里搞个“横空出世”的TACO，算是有个台阶下。

笑话归笑话，言归正传。

在资本市场上打拼的时间越长，对地缘政治新闻的敏感度就越低。因为发生事件后市场价格变化大部分是噪音产生暂时的风险溢价，随着时间推移，风险溢价会消失。

举例，伊朗在1990年代后期开始了核计划。自从2002年全球开始关注这个话题，围绕该计划及其各种版本，进行了无数的争论和政治斡旋。不少相关地缘政治事件，引发了市场暂时的避险情绪，主要因为人们想象中的最极端情景还是挺可怕的。

如果事件很快得到平息，油价回到68美元；如果中东发生第三次世界大战，其概率为 4%，使油价达到200美元......这两个情景概率权重后得到预期油价73.28美元，与目前期货市价相近。以色列对伊朗的空袭如果持续数天，同时又遭到伊朗的强烈反击，市场出现各种止损和恐慌性购买，就会将油价推向超买的78美元。

2024年10月，伊朗和以色列空袭，同样的头条。整个事件从爆发到缓和不到一个月，但油价的上涨起点在68美元（和这次一样），下跌的起点在78美元。在95% 的情况下，这些地缘政治引起的风险溢价都会飞灰湮灭。当然啦，这还得是在TACO（Tehran Always Chicken Out，德黑兰总是怂）的情况下。笔者不是地缘政治专家，不敢排除那4%的第三次世界大战的小概率。

上周比地缘政治更重要的是CPI。大家都在等待关税对通胀的影响，但是周三的通胀数据公布，仍然逆通胀，服务通胀没有上升，而商品通胀也没有如想象得那么狂飙。（下图为核心CPI月同比，季同比和年同比）

五月CPI关键要点：

• 5月份整体CPI，同比上涨2.4%，低于市场预期的2.5%，略高于4月份2.3%。

• 5月份核心CPI同比2.8%，与4月份2.8%一致，低于普遍预测的2.9%。

• 核心服务业，5月份同比增长3.6%，与4月份的涨幅相同

• 5月份住房租金同比增长3.9%，低于4月份的4.0%。环比增长0.3%，与4月份的月度变化相同。

• 核心服务业通胀及住房通胀缓慢地向2% 缓慢逼近是关键。

• 加拿大、中国和墨西哥在4月之前就已征收关税，但这份数据显示商品通胀及其组成部分没有因为关税显著回升。

• 这个月，不仅关税没有在CPI有太明显的反映，而且关税也没有在PPI有太明显的反映。

笔者在上个月的CPI数据出炉时就猜测过，“……目前关税的影响主要被企业吸收，很少一部分传给消费者，如果这个趋势持续，同时特朗普关税如果保持全球10%，中国30%（当然中国大部分货物也转道其他地区，也是全球人心知肚明的），那么关税影响最大的可能不是通胀，而是企业的盈利。”

事实上，经济学家们（和市场，以及美联储）至今都高估了关税对通胀冲击。如果关税没有大幅影响CPI的话，美联储的政策应该是相当紧缩的。用刚出炉的核心CPI来计算的话，实际利率是1.7%左右。在全球来看，这个数字是相当的高的（下图数字是用核心）。由于美国目前特有的不确定性和更高、更具粘性的通胀，美联储和其他央行相比，其利率政策是落在后面的。

从目前的市场定价来看，未来的12个月中将降息3 次，每次25个基点。同时，市场很快需要对2026年5月之后新美联储主席的超级鸽派走马上任后的利率进行定价。一年后，鲍威尔下台，而剩下的这些鹰派们有没有办法搞定新鸽王？可能性不大。毕竟，随着美国债务的快速上升，迫使美国政府采取各种手段来降低利率。有谣言传贝森特成为未来美联储主席（其实，特朗普一直看好的那位Walsh，一直是以鹰派著称的）更是耐人寻味。

本周的美联储会议，笔者预测偏鸽，虽然降息的概率为零，但是鲍威尔可以在会后讲话中放鸽，而每季度的经济预测总结SEP也急需更新了，尤其关注对通胀的预测。情读者注意，美联储3月的SEP是预测通胀为2.7%，现在的实际通胀可是差得有点远。如果鲍威尔继续在SEP中保持这个2.7%的预测，那么他就得拿出些能说服市场的理由来。

如果7月降息的话，本次会议放鸽就完全可能。当然，也可能和去年类似，一直不降，熬到9月，一下子降50基点。

最后，有点意思的是美元和美债，即使在地缘政治风险烟花时刻，美元一副爱理不理的样子（下图1），而美债利率（下图2）反而是上涨的。这个在提醒各位读者，我们所在的这个新范式中，美元及美债作为避风港地位是多多少少受到挑战的。

图1

图2

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