扬缨 - 关税遇到宪法“冰箱”，TACO凉了吗？

“华尔街为他发明了一个词：TACO——Trump Always Chicken Out。政策会不会烂尾且不说，但反复无常的本身会造成很大伤害。长此以往的话，市场会不会因此增加美国资产的风险溢价呢，还可以冠之以“特朗普试错溢价”？” 笔者上周末提到的“TACO” ，本来就是让阅读多一些幽默的“调料”，未曾想过去的一周里，这个词却一下子铺天盖地的。

华尔街给特朗普的这个外号，原意无怪乎是说特朗普的关税大棒就一个“纸老虎”。不过，过去几周来，如果每一次特朗普高举关税大棒而股市应声落马，根据这个TACO策略来抄底的，估计回报还是不赖的。

而几天前的记者招待会上，居然有一位大胆好事的记者把这个外号告知了老特，并问他怎么想的？老特显然非常不高兴。

经济学的古德哈特定律指出， “当一项指标成为目标时，它就不再是一个好的指标”。大意就是，一旦人们知道他们正在被测量或观察，他们通常会改变他们的行为，反而无法达到测量和观察的目的。重要的是如果他认为这个外号具有羞辱性，那他会不会故意改变自己的策略呢？ （社交媒体上又开始流行Burrito：back up rapidly, regret it, then overreacts迅速回过味来，后悔，然后反应过度）

不过，上周关税的进展却与TACO无关，而是美国国际贸易法院（CIT）认为特朗普在关税问题上的越权而违宪成为市场的焦点，至少让市场意识到”美国还有宪法这个东西?!”

尽管CIT暂时推翻了总统的关税政策，但联邦上诉法院很快又暂时恢复了关税。

大部分市场人士第一时间是看不明白这一通拳脚回合，说明了美国关税政策的复杂性以及未来的不确定性。这也就是为什么市场的反应最初是积极的，而随着各种法律政策分析出炉后，市场的涨势在当天逐渐消退。后续关税进展尚无定论，目前最大的确定性就是这一切都是暂时的，特朗普政府必须在6月9日之前提交必要的文件，以便继续下一步。

笔者对这些法律政策分析进行了跟踪，为读者总结如下：

周三，国际贸易法院的三人法官小组判决说明特朗普在《国际紧急状态经济权力法》（IEEPA）的使用可能违宪；周四，华盛顿特区地方法院也判定特朗普政府使用IEEPA不符合宪法。

毫无疑问，特朗普肯定会尽其所能实施其关税政策，他在必要时会一直上诉到最高法院，这条路径不能排除。如果上面这条路走不通，他还有几条迂回路径。

大部分的政策分析指出，历史上的其他法律条款，如《1930年关税法》第338条和《1974年贸易法》第122条，是特朗普关税的备选方案。例如，第338条允许总统在发现外国对美国产品存在不合理限制时征收高达50%的关税，而无需调查；而第122条则允许在150天内征收15%的关税，并随后进行301条款调查，以应对美国经常账户赤字。虽然这些条款历史上用得很少，但可以是特朗普关税的可能路径。

不用深究就能想到，这些法律裁决以及可能路径，削弱了特朗普正在实施简单全球关税政策的能力，如果不能完全翻盘，特朗普被迫转向对特定商品或国家的更具针对性的关税政策。

笔者认为，关税政策仍然会存在，提法、说辞会不同，更可能是规模或实施方式会更加克制。目前的基本假设是全球关税降至10%，而中国的关税维持在25%-30%。经过一段时间的法庭上刀枪相见，很可能这个基本假设中的数字还会更低（中国除外）。

从上面的迂回路径来看，特朗普可能会对中国加大力度，因为毕竟用现有的关税或贸易法，他还算畅行无阻。他最近对中国学生签证的新策略，目的还是给中方施压，让双方回到谈判桌上。

回到特朗普的第一个任期，他长期以来一直喜欢利用关税作为他交易的筹码。关税被他定性为为美国赚钱的一种方式。虽然到底谁在付关税并不清楚，但是技术上，因为征收的关税上缴了美国财政部，所以说为美国赚钱也没有错。而他这一任还在国内用关税来换取国会通过“大而美”法案，所以关税也算是特朗普的核心政策之一。

大家可能会问，现在关税降低对于后续的政策有何影响？关税收入作为财政计划的一部分，其潜在的降低并不会对美国整体债务和赤字的展望产生重大影响。因此，不会改变参议院通过“大而美”法案。事实上，降低关税，同时可以降低通胀预期，对货币政策产生积极影响，为市场带来更多的稳定性。

从美股的反应来看，市场其实也大概率预期了贸易战的继续缓解，当然，这个关税的叙事已经搞了4个月之久，市场厌倦了。最近的波动情况，与早期市场对贸易战发展的反应大相径庭。风险市场的这个反应也可以理解成，关税的叙事目前所造成的风险是不对称的：关税缓解可能没有太大上行空间；而如果特朗普迂回重新用关税施压，市场可能会大幅走低。从纯粹的贸易战角度来看，风险/回报偏向下行。

10年期美国国债利率最初的上升反应更有意思。降低关税应该是反通胀的，那么为什么长债利率仍在上升呢？大概率是从关税收入对财政赤字增长有一定对冲的角度来看的。而这个利率上升也没有维持多久。

不过，更有意思的是，在上诉法院恢复关税后，市场没有太多反应，说明无论是股市还是债市，都陷在迷茫中。

其实，关税这条路阻力挺大，而且从市场角度来看，下行风险大于上行风险。不如现在就大幅放松监管，这条路阻力就小多了，限制监管需求，降低运营条件等等，无论是哪个板块都会有益处，是加速美国经济增长的巨大催化剂，同时又不会提高通胀，也没有法律麻烦。笔者觉得特朗普团队应该尽快推出这个去监管计划。

---

免责声明：本文所提供的所有信息和相关产品，不论是何种性质，都不应视为在建议、诱导或鼓励公众买卖任何股份、股票期权、相似金融产品或其他任何金融工具。不论读者如何使用本文提供的信息和相关产品，或是根据这些信息做出了有关买卖股份、股票期权和其他相似金融产品的何种决定，读者必须独自承担责任。本文提供的任何信息均不构成针对个人的投资建议，也不构成任何法律、会计、税务或其他专业建议。本文部分图片来自网络。