扬缨 - AI风口继续 短债机会出现
风云变幻的金融市场上从来都不缺少戏剧性,这也就是喜欢创造性工作的笔者选择走金融道路的原因。过去的一周里,市场上演的是一出经典的“英雄救美人”的剧目:美人(市场)被青面獠牙的妖怪(美联储的官员们)关在了地牢里(各种鹰派言论)。即将坠入痛苦的深渊之时,英雄(英伟达)骑着白马(AI)出现了,力挽狂澜,将美人从地牢里不费吹灰之力地救了出来。。。
自从AI横空出世,英伟达扮演“英雄”的角色应该不是第一次了。美联储的鹰派嘴炮显然是败下阵来了。不仅如此,1月会议偏鹰的纪要、股市过度估值、波动率上升、季节性疲软、通胀反弹。。。至今所有叙事都没能把股市打下来。。。
尽管市场对英伟达业绩强劲应该是早有准备,不过,也许是大家被“多头趁利好高位套现”的套路坑过太多次了,周三之前市场对英伟达的仓位是偏空的。结果,NVDA公布了炸裂财报:AI动能继续增长、500%的盈利年同比增长、利润率创下历史新高、并将2024年第一季度指引上调10%(同时预测再接下来的两个季度也会是增长强劲),股价上涨了超过15%。市场中的各种声音,无论是出于对AI增长动能的怀疑,还是对英伟达股价估值过高的担忧,在这样一份超预期的财报面前,也就暂时哑口无言了。不过,有很多人将英伟达跟2000年科网泡沫时的思科相比。。。笔者觉得,历史尽管可以押韵,但是如果藏在细节里的魔鬼不抓出来的话,空头叙事只不过是一个显得智商比较高而有趣的谈资而已(真正应该做的,是进一步追踪AI行业现状,这也正是笔者在以后的文章中想探讨的)。
去年11月,沃勒(Waller)为降息铺路后,12月美联储前瞻性地放出2024年3次降息的预测;但是市场兴奋过了头,一口气定价了7次降息(笔者在2023年底时就曾指出利率市场的过度预期)。市场如脱缰野马,估计愁坏了美联储,因此美联储一直在进行疯狂的公关/嘴炮工作。他们本周讲话主要是表达对通胀的最后一英里的担忧,更主要给日渐乐观的市场情绪泼泼冷水,总算在最近让利率市场的降息预期与其点阵图保持一致了。
笔者想指出,本周市场似乎忽略了财政部的票据发行情况,其中20年期国债和30年期TIPS市场拍卖情况并不令人满意。下周将发行630亿美元的2年期债券(比上个月增加了30亿美元),640亿美元的5年期债券(也比上个月增加了30亿美元),420亿美元7年期债券(比上个月增加了10亿美元)。未来几个月长端债券发行量预计将超过5000亿美元,长端国债利率会进一步上升以消化不断增长的供应;同时,风险情绪稳定也使得市场对长端债券的避险需求减少。而美联储推迟降息的趋势,使得银行对国债曲线中端的兴趣下降;美元走强使得美国以外的购买者对美国国债需求下降。
利率曲线在逐步上升,2年期和10年期实际利率曲线出现轻微“熊陡”的迹象,远不能跟去年8、9月份的那一波急速的“熊陡”相提并论。因此,对于高科技相关领域的投资者来说,利率市场对美联储降息的预期变化,对他们影响不大。然而,房屋抵押债券利差扩大、固收产品隐含波动性增加,对于固收投资者来说,影响就不小了。2年期和10年期国债名义利率目前都处于一个重要的关口,直接触及了顶部阻力(两者的100日移动平均线)。利率市场应该会尝试 “突破” 这一阻力。无论是突不突得破,对市场都会是重要的测试。
谈到利率,就不得不说到最近美国六大银行的平均准备金从每一美元的商业房地产贷款下降到了90美分的情况。在过去的一年里,六大银行的逾期商业地产债务几乎翻了两番,达到了93亿美元。美联储负责银行监管的迈克尔·巴尔(Michael Barr)上周五表示,监管机构 “一直密切关注银行的商业房地产贷款” ,包括 “是否有足够的资本来缓冲潜在的未来商业房地产贷款损失” 。美国银行系统中,商业地产相关的逾期贷款价值从前一年的112亿美元增加到了243亿美元。商业房地产问题将是今年频繁出现的市场冷却剂。
2024年至今,股市对更紧缩的美联储政策表现得非常从容淡定,甚至出现了 “利率逃逸” 。如果 “熊陡” 真的加速,股市可能会出现一个 “痛苦阈值” --- 也许会突然重新被利率 “抓回来” 。。。因此,鉴于短期国债利率水平已经与美联储点阵图同步,而且从现在至3月会议之前短期利率上升空间不大了,短期美债,无论从价值角度还是从风险对冲角度,都是可以做多的。