扬缨 - 美联储称雨道晴 鲍威尔故伎重演？

2022年的大部分时间，市场是在“好消息是坏消息，坏消息是好消息”的模式中度过的。经济数据的强劲好消息意味着美联储继续鹰派加息，对于金融市场来说，就是坏消息；反之亦然。当美联储的鹰派趋于见顶的阶段，美联储的言行举止，也许并不再是最最关键的，经济数据在美联储一年的猛烈加息攻势下的演变就成了市场更关注的对象了。

进入2023年第一个月，市场资产配置/仓位、通胀下降使得美联储加息暂停在即、市场流动性有所松动、部分经济数据（GDP数据等等）好于预期给市场带来“软着陆”的憧憬，令市场拉开了一场逼空大战（本周笔者将就“软着陆”进行具体分析，敬请期待）。至今为止，仅28%的标普500成分公司公布了财报，盈利超预期的百分比低于均值；微软的财报显示了云增长在放缓，同时也给出了未来增长放缓的预警。财报的不理想并没有浇灭了股市一月的火热。而GDP的增长，主要是由于库存大幅积累，以及进口的下降；这也从一个侧面反映了需求的进一步不足。不过，美联储的嘴炮暂时消停，而市场又超低配风险资产，造成了市场的“踏空恐惧症（FOMO）”的情绪。且看这个情绪会不会被美联储2月1日的会议浇灭。

未来的一周，重点关注，自然是周三美联储的议息会议。不过，就业数据的重要性却不亚于美联储会议。最近的两位美联储官员（布雷纳德和沃勒）有关劳工市场的讲话又将市场的注意力聚焦于就业数据，因为就业数据对于美联储是否在2月加息25基点后仍会继续加息有决定意义。因为本次议息会议没有“经济预测总结（Summary of Economic Projections）”，所以美联储少了“前瞻指引”的工具，只能靠鲍威尔会后的记者问答来控场子。笔者认为，本周的就业数据的重要性甚至高于鲍威尔的记者问答。

本周二的第四季度就业成本指数（employment cost index）很可能确立了薪酬（average hourly earnings, Atlanta Fed Wage Tracker）增速下降的趋势，从而为布雷纳德提出的“劳工需求正在变弱”的说法提供依据；周三的12月JOLTS调查结果将显示劳工市场的供求的缺口，对于沃勒的“劳工市场仍然供不应求”的观点提供证据。

笔者在12月就业数据公布时，曾指出，职位空缺的55%是由少数板块造成的，而这少数板块的薪酬增长却在迅速放缓（请见文章“魔鬼在细节”：“其中大于50%的比例是在商业服务、教育和医疗。这些行业的劳工市场的供不应求而薪酬增长低于市场平均数的现状，是自疫情前就存在并延续至今的。“）。因此，笔者认为，即使劳工市场供不应求，也未必表现在薪酬增长上。另外一个就业数据：临时就业人数也会得到市场关注，原因是布雷纳德和沃勒在讲话中都提到了它，并且把它当成是就业需求放缓的领先指标。

显然，近日美联储内部意见分化：一部分认为政策已进入限制性区域，另一部分坚持终极利率要高于5%；而在后者中，又分为两类意见：有的成员认为美联储利率指向是“前瞻指引”；有的成员则相信美联储的模型对自然利率（R*）的预测能力。因为本次议息会议没有“经济预测总结（Summary of Economic Projections）”，所以，就必须从鲍威尔的记者问答中来猜测以上几种意见的大致分布。认为政策已进入限制性区域的部分当然是最鸽的；而看重模型的预测能力的，更重视数据，因此也相对鸽派；坚持视美联储终极利率为“前瞻指引”的最鹰。按照2022年鲍威尔的套路，他对于近来股市的上涨多半看着不顺眼，所以，他的讲话很可能会提出类似“通胀下降的趋势还未确立，也许是过渡性的；就业数据仍然过于强劲”的说辞来给股市降温，也是符合市场预期的。同时，关注他在问答中是否偏重上述任何一种意见。

笔者想提醒读者的是：2月加息25基点的概率已近100%，而市场对3月22日的加息25基点的概率也定价在80%以上。在没有后续数据支持的情况下，这个80%+ 概率有点过高。因此，中短期国债（2年至5年期）可以逢低做多。

随着美联储加息节奏放缓，美联储缩表操作、欧央行缩表操作以及日本央行的政策转向开始引起市场的关注。最近，沃勒的讲话中提出，美联储可以在降息的同时进行缩表（笔者在2022年的文章中就提出过类似的想法）。无论这个观点会不会被采纳，都说明一点：美联储现在已有的工具对于现今复杂的经济环境太过简单粗糙，效果不尽人意。

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