扬缨 - “软硬”数据错位、 “金发女孩”经济以及股市的利率“逃逸”
标普500指数在2024年首个交易周前三天亏损了90点(约2%)。之后,市场一直波动不定,标普基本在2023年高点附近,本周五收盘稳稳地站上了4800这个整数心理点位。笔者认为,目前的行情依然是市场在消化2023年最后几个星期的狂欢情绪。
从各项经济数据来看,仍然是一场混战:经济“软数据”和“硬数据”的继续错位,经济不同部分“着陆”的姿势大相径庭。经济中的某些板块经历深层的调整,如制造业和运输,而其他板块则经历强劲的增长,如消费服务。即使大面上的数据趋势说的是一种叙事,如果深入挖掘,不同部分可以对经济前景讲述非常不同的叙事。
尽管新冠疫情从开始至今已经过去了四年,美国经济经历了其史无前例的政策灌水,这一系列事件的长尾影响仍然在继续作用,导致当前经济周期几乎在历史上没有可比性,充满了“软”“硬”数据错位、周期不和谐和政策扭曲。这些数据的错位在2023年确实破坏了经济预测。经济模型难以区分:数据的放缓是由于疫情干扰而正常化,还是预示着经济转弱?不幸的是,2024年仍然无法完全摆脱这些 “后遗症” 的困扰。
“软”数据是民调数据(情感数据),有可能会受到政治割裂、信心焦虑等许多因素的影响,去年整年都在发出警告信号;而“硬”数据则是实际统计的名义经济数据,目前仍然不能认为美国会很快进入经济衰退。
一个典型的例子是Conference Board领先经济指标(LEI)。这个周期以来,LEI对真实经济的预测基本上没有对过:LEI已经连续18个月为负,并保持在2000年、2008年和2020年经济衰退以来从未有过的低位,与此同时,美国GDP增长强劲,高于趋势水平。
本周,就如笔者新年第一篇文章的题目, “软”“硬”数据仍然是描绘了一幅“冰火两重天”的景象:
帝国州制造业指数为-43.9,而未来预期部分却升至范围的顶部(图中橘色线位于蓝色线顶部)。请读者注意数据的波动性以及当前和未来预期指数之间的脱节。
本周其他数据,例如:
零售销售预期为0.4%,实际为0.6%。控制组(进入国内生产总值的零售销售部分)预期为0.3%,实际为0.6%。
亚特兰大联储GDPNow模型本季度稳定在2.5%。
工业生产预期为-0.1%,实际上升0.1%。
那么,到底“硬”数据是不是会趋于疲弱的“软”数据(好像大多数分析师是这种看法)......或许恰恰相反? “硬”数据保持强劲, “软”数据迎头赶上?目前金融市场似乎更偏向后一种情景 --- 经济 “软着陆” 实现。
笔者觉得“金发女孩和三只熊的故事”其实不是儿童故事,真的是写给今天的市场看的: “金发女孩” (特指不冷不热,刚刚好的经济增长)正在继续享用“熊”(空头)的粥。读过这个故事的读者,一定知道故事作者的双关语。 “金发女孩”的美国经济仍然是市场的主要叙事,通胀下降,增长稳健,就业充裕等等。
这带来了两个必须要面对的问题,那就是:
1)当预期已经被定价时,投资者该怎么办?现在软着陆已经完全定价了。资金面所感受到的紧张和不安是一定的,但是并不表示投资者一定要做空市场,即使是超额定价了,还能再超额。也许最好的做法是降低一些风险敞口,静观其变,等待投资灵感再现。
2)自2023年下半年以来,股票和债券市场一直高度相关。如果长端利率见顶,并且保持在4%以下,那么投资者对股市的乐观还是有些理由的。但是,对于债券而言,新的一年,步履维艰,因为12月的圣诞派对可能庆祝得过了头。近来,10年期国债利率上涨了25个基点,从3.88%上升至4.13%。
这第二个问题就是,2024年股票和债券市场的相关性究竟如何?股票市场是否可以在没有利率下行的助推下继续上涨,从而实现利率“重力”的逃逸?
例如,根据过去股票和债券之间的相关系数,计算出4.1%的10年期利率对应标普500指数大约在4600点,而目前标普在约4800点的水平,远高于这个根据4.1%的10年期对应4600的水平,确实有 “逃逸” 迹象。但是,就罗素2000指数小盘股而言, “逃逸” 的尝试 是失败的。
随着第一季度更多的宏观数据公布,10年期利率还有上升的空间。月底,财政部将发布下一个季度融资公告(QRA)。这个公告是市场的动因,至少会给市场提供一个制造波动的理由。同时,第四季度的财报季进行时,企业股票回购处于禁止期。期望股市在这个时期不出现一些回调是不合理的。(记得“金发女孩和三只熊的故事” 中的结尾:“熊”的一家回到家,吓跑了“金发女孩”。。。)
如果指数水平保持在利率对应期望水平之上(比如,利率4.5%对应标普4400),就可以认为是牛市回调,逢低做多的模式;更为理想的是,如果同时罗素2000指数出现“逃逸”迹象(反之,利率4.5%,罗素重回1800的话,就是没能“逃逸”),表示市场的宽度被打开,接下来才可能是健康的牛市。