扬缨 - 鲍威尔看跌期权与特朗普看涨期权

进入12月已经6天，股市的这条船上，看涨的这边站了越来越多的人。也许是出于偏见，笔者找不出反驳美股继续上涨的理由。标普继续创下历史新高，而距离一年中最看涨的两周期剩下10天，现在所有没有上船的人，可能都被逼无奈，不得不加入。

每个人心中的问题是：2025年呢？

按照惯例，笔者会在12月下半月，停更两周，专心完成“2025年展望”，欢迎各位忠实的读者加入付费substack或者知识星球，继续关注。

2024年的就业数据系列就在本周五收官了。从表面上来看，数据似乎还是偏强。实际上，本周的这组数据仍然是在美联储预期范围之内，有些部分偏弱也仍然是老生常谈。比如，10月份的职位空缺有所增加，但9月份的数据被下调，小企业（少于 50 人的企业）的增幅为384,000人，这数据不可信，估计劳工统计局的企业出生/死亡模型继续在扭曲数据。还有，ADP（小非农）显示小企业对就业的需求持续疲软，就业人数下降17,000，和上面职位空缺数据相互矛盾。也许不少读者认为笔者对就业数据带着那么一点儿的“有色眼镜”，笔者也确实常常让大家看到硬币的另一面，市场很可能也是看到了那一面。

在整体就业市场数据仍然没有崩塌的背景下，本周无论是美联储的沃勒还是其他官员的讲话，其实都在暗示市场可能没有必要降息，而且亚特兰大联储的GDPNow又开始上扬：

2025年政策存在着如此诸多的不确定性，大多数人可能会想：美联储不是应该“以不变应万变”吗？但市场并不这么认为！上周12月会议降息的概率还是66%，而周五非农公布之后，就升至了86%！市场不管三七二十一差不多是完全定价了12月的降息。

市场完全定价了12月会议的降息，这届美联储基本上就会被市场牵着鼻子，但是会前美联储的嘴炮和市场的定价的分歧如此之大，倒是第一回看到。不过，市场隐含中性利率仍然在上升，这轮降息周期中性利率会落在哪个位置，目前谁也不知道。市场将关注美联储12月经济预测总结的长期政策利率位置。

市场永远在叙事、预期、仓位之间来回的平衡。比如，市场对看似摇摇欲坠的法国政治局势，纠结于是购买还是出售法国资产？最终，法国传出的消息是坏消息（无信心投票通过），价格走势却是好的（欧元走高），为什么？因为消息落地时，市场已经做好了充分准备。

而美国这边，圣诞行情继续。 “特朗普交易”进展如何了？

看看2017年，当时特朗普把注意力集中在废除奥巴马医改、墨西哥边境建墙上，浪费了将近一年的时间，而同时和中国谈判关税推进很慢，最后2018年才实施。可是市场早在2017年特朗普上任初期就已经做了准备，美元强势上涨，但是政策的速度远慢于市场的速度，在这期间，赌加关税造成美元升值的美元多头仓位不得不大幅减仓。

而现在，市场似乎在这里找到了一个不稳定的平衡点，目前特朗普2025年在关税、国内税收和政府财政方面政策的叙事“雷声”很大，但是最后落地的“雨点”的大小仍然未知。他的策略是会分阶段渐进式增加关税，以争取更多的时间讨价还价，来赢得对手的让步？还是一开始就以咄咄逼人的气势高调大幅增税？很难说！特朗普这次关税是目的还是手段？笔者从目前的各种迹象来看，更可能是前者。如果真是如此的话，那么真正的“特朗普交易”可能就真是“百年之大变局”，投资者会有很多机会建仓。

本周鲍威尔的讲话，似乎让市场对美联储12月的降息更有信心。而笔者则注意到了鲍威尔又不得不面临美联储独立性的问题。有意思的是，鲍威尔提出了“美联储独立性”的定义：政府对于美联储做出的利率政策无法逆转。不得不说，跟世上的一切事物一样，一旦给出了定义，范畴就变窄了。政府干预美联储，可以说有很多种方式，也可以从整个程序中的任何一个环节切入，无需等到决策做出后再去逆转。

所谓“美联储独立性”，历史上给出定义的也鲜有。鲍威尔“此处无银三百两”的这种方式，其实是一种狡猾的诡辩，是为接下来可能出现的“硬仗”驻建壁垒，至少挡住了媒体的搅扰。不过，特朗普新政的实施，降利息、弱美元是其中的一个重要的元素，美联储可能不可避免陷入“胳膊拧不过大腿”的境地，也就是说，鲍威尔看跌期权不得不配合特朗普看涨期权。