扬缨 - 感恩节后，美股走向何方？

一眨眼，迎来了美国的感恩节。感恩上苍的馈赠：智慧、平安、健康和喜乐。笔者首先要祝每一位读者感恩季快乐，心想事成。并祝各位美国读者享受家人团聚的感恩假期。

随着感恩节的到来，市场心心念念的圣诞行情理应到来。只是近来的市场巨大的波动，令人感觉似乎这个看涨行情似乎离我们渐行渐远……不过经过了“金九银十”，两个月的涨幅，很多“阿猫阿狗”的股票都飞上了天，现在的回调反而是正常、健康的，长线投资者更是欢迎的。

在这次回调发生前，市场中个人投资人的情绪是极端乐观的。FINRA 保证金贷款余额（margin loan balances）数据显示，其增长已经超过了2020年零利率时期的数值（下图上）；AAII个人投资人在股票上的配置达到了新高（下图下）。

我们不仅要问，个人投资人对于美国股市究竟有多重要？答案是，在2025年至今，个人投资人在股市里有着举足轻重的角色。市场上研究机构ERP（Empirical Research Partner）对交易量的研究显示，今年前3个季度，个人投资人居然是各类投资人中占比最大的（见下图）。

而与个人投资人的“All in”相对应的是机构投资人的情况，德银从过去15年的数据比较，结果是虽然机构上半年仓位从低点上升至高位，现在早已降至中性。

大家随之而来的问题自然就是：这个回调（从10月底开始，现在已经持续了三个交易周了）还会持续多久？市场的情绪调整何时到位？机构资金何时进场？

我们可以先从期权市场来看：最近两周有大量做多股指看空期权，一部分是短期（0DTE），也有一部分是中期（3个月甚至更长）。因此，券商一方就必须卖出大量的看空期权，他们为了对冲其卖出的看空期权，就不得不做空股指期货，不仅如此，为了对冲风险，他们还不得不用股指期货“卖低买高、追涨杀跌”，放大了市场的波动。那么随着本周五一部分的短期期权到期，可能券商也就平仓一部分股指期货的做空仓位，再加上感恩节1天半的假期，新增期权数量应该有限，市场应该会平静下来。我们也看到周五收盘，标普在100天均线处企稳，这也正是“金九银十”的起涨点。“金九银十”也就是个寂寞，白忙活！

从指数层面来看，标普也就才从高位回调了5%左右（这是今年第二次回调5%），但是给人的体感却非常差，一个原因是个股从高位回调幅度大(见列表)，也令市场情绪时不时处在极端恐慌之中（见下图）。

Oracle -44%
Palantir -30%
Meta -27%
AMD -27%
Tesla -22%
Netflix -22%
Nvidia -19%
Amazon -17%
Microsoft 16%
Broadcom -15%

第二个主要原因是日内市场波动太大。在英伟达公布财报之后的周四，标普从涨1.5%到跌1.5%！如此大的震幅，历史上在08年发生过两次，还有就是今年4月8日，总共只有四次。

目前市场的宽度太低，风险太集中。其重要表现就是，AI相关/七巨头占市场的市值太大；另外一个表现是，最近50日均线上方股票比例创出了年内新低，200日均线上方股票比例出现下行趋势。用纽交所计算市场宽度的指标则已经到了历史新低。以上这些都表示中长期的隐忧。

财报季的结束对市场降低波动有一定的帮助；同时，企业股票回购资金重新回来也对市场有一定托底作用；财政部TGA账户开始释放流动性；市场降低了对美联储降息的预期，因此也就使得这部分风险已经做到了最大程度上的清零。这些因素都有利于机构资金更愿意进场做多。

43天的政府关门带来了诸多的后遗症，目前公布的寥寥无几的经济数据（10月CPI这周连个影也没看到），也是看得令人“丈二和尚摸不着头脑”。上周的美联储10月会议纪要中，我们看到美联储内部鹰派和鸽派博弈空前白热化。从鲍威尔当时的记者会中，我们就可以听出，作为偏鸽的一派（他称鹰派为“那些人”，自然就把自己排除在外），现在主要的内部工作就是说服那些“嗓门比较大”的人，而外部得顶住特朗普不断地通过媒体进行的“撤职”压力，这碗饭确实不好吃。数据的缺失和美联储政策预期不一致的暴露，正为市场的“胡思乱想”提供了最佳土壤和肥料，也是最佳时间。

笔者没有水晶球，而接下来的五周，仍然有很多事情可以发生，尤其是进入12月后。美联储的降息决定、高院对特朗普政府关税的裁决、美联储主席人选、短期流动性和银行储备金的情况……读者还需继续观察标普500是否能继续守住6500这个位置，在这个基础上，如果市场逐渐平息，VIX能够从20+的情绪紧张状态松弛下来，回到16以下，那样市场就重新进入良性循环（毕竟11月后面部分是季节性最强的，见下图）。如果6500守不住，6300就是下一个可能的支撑点（回调8-10%是非常正常）。关注市场近期是否真的见底，重点关注上面列表中的股票，以及小盘股和比特币，这些对风险情绪最敏感的标的。如果他们没有企稳，那么我们的资产组合应该更多的以防守为主。

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