扬缨 - 井喷的好消息和积极做多的季节

最近，好消息，真的如井喷一般，令市场淬不及防。一周前，中国货币和财政的“重型火箭筒”把市场打得乐不思蜀；而就在亚洲这边还在消化中国的好消息的时候，上周五，美国9月的非农就业数据则是强劲得令人跌破眼镜（至少笔者又被打脸一次）。

不得不说，刚刚公布的9月非农数据确实出乎所有人的意料之外：

增加就业人数254k，而远远高于共识的150k；

失业率降至4.1%（四舍五入的结果，其实4.051%），过去一年的平均时薪增长为4%；

与前几个月的非农数据不同的是，本次对前几个月的数据出现正修正，增加了 72,000 个工作岗位。

虽然整体数据强劲，但工作周降至34.2（低于上个经济周期的低点），总工时指数环比下降0.1%。劳动收入（工作时间乘以平均时薪）增长从5.16%降至4.84%，接近2019 年下半年的水平。因此，可以看出逆通胀继续。

数据一公布，一片哗然。网上有怀疑民主党为了得选票，对数据做了手脚；而地球另一头的中文世界则怀疑美国为了跟中国的“火箭筒”抗衡，对数据做了手脚。一向思维简单的笔者感觉阴谋论太复杂。以笔者之见，这次数据又可能是被季节性调整因素扭曲，基本上就是低级错误就可以搞定的，无需劳“阴谋论”的大驾。大家可以少费一些脑细胞。

主要年龄组（25-54）就业率保持在80.9%的周期高位不变，而16-24岁年龄组就业率从49.5%跃升至50.4%，55+年龄组也从37.3%增加到37.7%（比疫情前水平低2%），笔者猜测。尤其是年轻年龄组数据很可能仍然受到疫情造成的季节调整因素偏差（学校暑假和夏季实习的结束）的影响。

而这次数据又是疫情后数据的常态，永远同时给悲观主义者和乐观主义者带来新的理由支撑：

乐观主义者可以指出，初请和续请失业金人数开始下降，而且也没有出现大批裁员；悲观主义者可以反驳，申请失业金可能低估了许多工人，尤其是年轻工人，在寻找空缺职位时遇到的困难；同时目前的招聘率处于自2010年代中期以来的最低水平，当时失业率是今天的两倍。史低的招聘率显示，公司不愿意招人；辞职率下降则显示，工人不愿意辞职。从供求两面看，就业市场还是疲软。

美联储从去年11月就已经给降息信号，虽然拖到今年9月才开始第一次降息，但是在过去的十几个月以来，利率曲线整体走低的（重新陡峭，尽管仍然不够），所以资本成本是在降低，信贷也在松绑。货币政策不应该是招聘率和辞职率低迷的原因，主要原因则是迫在眉睫的大选和大选后续一段时间的政策不确定性造成的。然而，现在这样的状态不是长久稳定态，等大选的变数消失后，是开始裁员还是恢复招聘？要看经济增长的前景了。

就业数据公布后，利率期货市场立即做出了反应，下调美联储11 月降息50个基点的概率，市场现在认为降息25个基点是大概率。不过，市场预期2025年的降息幅度仍然很大。

美联储鲍威尔这边，最近有一些微妙的变化：9月30日周一在纳什维尔举行的全国商业经济学家协会会议上，鲍威尔提出了三个重要的观点。首先，国内总收入 （GDI） 的上调，降低了GDP高估经济增长的风险，因为GDI 是比 GDP 更好的实时经济活动衡量标准；其次，尽管对 GDI 的上调增加了美联储对经济内在需求增长的信心，但就业市场指标在观察经济拐点方面更准确；第三，美联储政策上对核心通胀三个组成部分的组合，即核心商品、住房服务和非住房服务，并不予以过度关注区分。

鲍威尔还特别指出，就业市场不是通胀压力的来源。美联储的工资成本推动通胀的简化版模型：工资增长减去生产率等于通胀。鲍威尔认为生产率增长良好，增长从~1.5% 增加到2%，这么看的话，时薪增长4%还是挺令美联储满意的“软着陆”。

而更快的劳动年龄人口增长和生产率上升相结合，使经济在利率上升的情况下仍能正常地运行。如果这些情况持续下去，美联储能够或需要降低利率的空间就会受到限制。因此，我们有理由怀疑美联储9月会议对未来15个月的利率预测过分鸽派了。

距离大选还有一个月，飓风海伦对美国东南部的影响，很可能会让下个月的非农数据不好看，因此，美联储11月降息究竟是25还是50，可能也要到最后关头才有结果。

不过，从宏观数据以及时间点来看，市场对美国经济增长放缓出现一惊一乍的时间窗口将很快关闭。笔者在“挥之不去的问题”一文结尾时写道： “……可以适当增加股票配置。不过，市场的隐含波动率可能会上升，因此可以加以适当比例的看空期权来对冲。” 建议可以继续降低长债的配置，增加股票的配置（不妨增加海外新兴资产配置）迎接年尾圣诞行情，当然如果市场配合的话，趁财报季给个低点加仓更理想。